【研究報告】益航(2601)，散裝老牌公司今年展望如何？還能買嗎？

  

益航簡介

益航成立於1963/10，為台灣首家上市的航運公司，原先業務以散裝航運為主。然而海運景氣波動較大，益航為降低受景氣波動的影響，益航於2006/5投資大洋-KY(5907)，營運重心轉移至中國的百貨業務，2014/7由於百貨營收已佔益航總營收逾半數，因此由航運類股，改列為貿易百貨類股。

益航旗下百貨業務於大陸經營14家大型百貨店，位於武漢、宜昌、十堰、南京、合肥、衡陽、福州、泉州、重慶等中國2、3線城市，主要客群瞄準20~35歲的年輕都會女性。2020年營收比重：專櫃聯營30.57%、專櫃直營35.19%、租金及管理顧問費33.24%。然由於中國市場相較競爭，大洋百貨2014~2019年營收年複合成長-2.7%，毛利率由84%下滑至74%，然近年透過嚴格管控營業費用，獲利逐年改善，營業利益率由14~15%提升至2019年的19%。2020年因中國疫情影響，因而透過抖音、快手直播，以及微商城、美團等系統拓展線上銷售服務，目前線上銷售比重已超過總業績10%。

散裝的部分，益航目前旗下船隊總計9艘，包括3艘卡姆薩型(Kamsarmax)、4艘輕便極限型(Supramax)、2艘輕便型(Handy)，船齡皆小於10年，2艘營運模式為長約經營，7艘以定期租賃或者投入聯合船隊聯營，藉此穩定海運景氣的不確定性。

益航業務多元，除百貨、海運之外，於2013年成立友成融資租賃公司，主要營運據點為中國。此外於不動產領域也有涉獵，包含住宅及大樓開發租售、不動產買賣、投資興建公共建設等開發案。另於2016年設立萬基證券及萬基財務公司，主要業務為證券交易、經紀及承銷業務等。

益航21Q1營收比重：百貨82%、航運14%、租賃1%、投資1%。

    

    

  

預期營運將持續轉好，財務體質可望轉佳

去年新冠疫情重擊中國百貨業，且經濟萎縮導致航運需求驟減，然受益於中國政府強力的防疫措施，中國下半年零售消費快速回穩，以及散裝市場回溫，虧損因此逐季縮小，2020年益航淨現金流量-11.5億元，負債比66.7%。

然而今年初由於中國疫情有擴大跡象，防疫措施擴大影響客流量降低，百貨業務因此受限，21Q1存貨周轉天數由去年170天增加為212天，所幸應收款項周轉加快，且大洋持續擴展線上APP銷售，以及微商城、抖音、快手等直播銷售業務，透過開拓銷售渠道支撐實體營運。且觀察帳上現金仍充足，21Q1利息保障倍數提高到1.42倍，預期後市疫情仍可控，今年中國零售銷售仍可望維持，加以今年散裝市況極佳，預期益航全年營運可望轉好。

    

2021年百貨業務回穩，且散裝市況大幅轉好，獲利可望成長

年初中國疫情控管擴大，壓抑益航百貨事業。然受惠於海運新船下水數量有限，今年散裝市況大好，BDI指數第一季累積上漲48%，支撐益航今年首季維持獲利，21Q1營收17.9億元(QoQ -7.8%，YoY +47%)，稅前純益率4.4%。而近一步拆解，2021/3稅前純益率已達到12%，主要受惠散裝市場需求強勁，且中國疫情的影響減輕。

近月由於巴西礦產供給不足、中國壓抑鋼價，買盤觀望導致散裝市場拉貨動能轉弱，然目前中國疫情已受控，且受惠於大陸五一長假，益航百貨業績較2019年同期增長約8%，預期益航Q2表現可望優於Q1，預估21Q2營收18.1億元，且受益於散裝運價處於歷史較高水平，且中國百貨業務回溫，預估毛利率維持59.8%，營益率18.9%，EPS 0.25元。

  

展望21H2，目前14個營運據點營運已正常營業，雖有部份門店因疫情導致的空櫃，在疫情影響轉弱下，預期百貨業務Q3仍可持穩，且下半年散裝市場傳統旺季來臨，加以中國鋼鐵業庫存維持低檔，需求維持強勁，預期屆時散裝運價仍有上行空間，整體而言，益航Q3營運仍可維持穩健。Q4迎來百貨業旺季，屆時疫情的影響淡化，且中國零售銷售仍處上升趨勢，加以大洋持續拓展線上的服務下，預估Q4在去年較高基期下，仍可維持高個位數的年增長。預估2021年營收可望成長至75.7億元(YoY +17.6%)；受惠散裝運價提高以及百貨業務持續轉好，預估毛利率可望來到60.3%，年增4個百分點；營益率18.1%，年增13.2個百分點；EPS 0.97元，今年可望轉虧為盈。預估每股淨值13.08元。

  

   

結論

受惠於散裝市場熱度外溢，推動益航本益比來到14倍、股價淨值比1.04倍。先前4月成交量放大，成交價落在14~15以上，然而觀察法人介入意願不高，目前14元以上賣壓仍大。加上益航本質上主要經營百貨業務，散裝營運比重約15%，受惠程度較有限，目前評價相對合理，投資評等為區間操作。需留意倘若之後航運族群熱度逐步退場，先前受航運族群所推動的益航，評價會有領先下修的風險。

 

  

   

  

＊本文章之版權屬筆者與 CMoney 全曜財經，未經許可嚴禁轉載，否則不排除訴諸法律途徑。

＊本文章所提供資訊僅供參考，並無任何推介買賣之意，投資人仍須謹慎評估，自行承擔交易風險。