【研究報告】全球R-PET大廠遠東新 (1402) 本業獲利復甦，轉投資收益大進補!

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2021-01-15 14:15

更新：2021-01-15 15:49

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全球R-PET大廠遠東新 (1402) 本業獲利復甦，轉投資收益大進補!

公司簡介：

遠東新1942年在上海市成立，係以紡纖為核心事業，擁有豐厚的土地資產，並多角化的經營事業，2009年更名為「遠東新世紀股份有限公司」，並轉型為綜合控股公司。公司為國內第一、世界第五大的聚酯化纖廠。20Q3各業務佔營收比重為電信36%，化纖34%，紡織14%，石化6%，不動產開發 3%。2020年度內銷比重50.63%，外銷比重49.37%。

集團旗下事業包括化纖、紡織、石化、土地開發、轉投資等四大塊

(1)化纖事業：主要產品如固聚類產品(聚酯粒)及其他特殊規格之紡織品如超細纖維 P.B.T，P.T.T紗及工業用紗等。
(2)紡織事業：自研發、紡紗、織布、染整、布至成衣生產及銷售一貫作業。另外，還開發新素材及兼具流行與功能性之高附加價值產品，如高級織布用紗、高級衣飾布料、高品質成衣及工業用布等。
(3)石化事業：2003年成立亞東石化(股)公司，為集團佈局大陸的第一家石化企業，主要生產PTA(純對苯二甲酸)。
(4)土地開發事業：主要位於北台灣精華地段，土地持有總面積20.3萬瓶(67.2萬平方公尺)。
(5)轉投資事業：從傳統製造業跨足各領域，轉投資公司包括遠傳電信(4904)、東聯化工(1710)、亞洲水泥(1102)等上市公司。

產能狀況與生產能力

(1)石化產能:集團PTA總年產能為158萬噸。
(2)化纖產能:集團化纖產品總年產能分別為聚酯粒257萬噸、PET酯粒213萬噸、聚酯棉39.1萬噸、聚酯絲9.9萬噸、尼龍6,6為2.1萬噸、再生酯粒(R-PET)39萬噸、聚酯膜2萬噸、聚酯膠片13.9萬噸。
(3)紡織品產能:集團紡織產品年產能分別為胚紗37.3萬件、針織布4.3萬噸、工業用布2.2萬噸、工業用絲14.4萬噸、成衣750萬打。
此外，2018年遠東新合併美國M&G廠，使PET產能增加36萬噸，成為全球第三大廠，前二大廠分別為Alpek、Indorama。

20Q4紡織事業訂單回流，電信事業受惠iPhone新機銷售

隨著疫情解封，下游紡織業(如:儒鴻、聚陽等)因急單需求強勁，帶動聚酯纖維需求拉升，再加上油價止跌反彈，使PTA利差虧損較20Q2縮減。PET方面，受惠美國疫情影響，瓶裝飲料與飲用水需求上升，同時，颶風侵襲德州美國石化工業區，造成多個大型煉油廠異常停車，使下游瓶用PET供需吃緊，使利差擴大，使PET利潤成長31%至13億元，帶動20Q3毛利率提升至21.02%，營業淨利32.45億元(OPM6.55%)，稅後淨利42.11億元，稅後EPS為0.60元。

進入第四季後，PTA方面，雖然原油價格20Q4較前一季上漲逾20%，但PTA價格受到中國第二大化纖廠新鳳鳴恢復投產，以及東瀛聯合化學新增投產250萬噸的PTA，因此僅上漲9.7%，利差虧損微幅擴大；PET方面，由於瓶用PET進入傳統淡季，利差較上季持平；紡織事業方面，下游客戶訂單回流，帶動針織用布及成衣需求上升，估部門營收季增22.84%；電信部門，受惠IPhone12新機熱銷，高資費用戶費率占比達63%，預期帶動 ARPU(每使用者平均收入)些微上升，電信部門營收估季增12.67%。整體20Q4營收561.18億元(QoQ+13.25%，YoY-6.15%)，預估稅後淨利35.28億元，稅後EPS為0.44元。2020全年稅後淨利為140.61億元(YoY-14.44%)，稅後EPS為1.78元。

OPEC+減產協議達成，長線油價緩步墊高

OPEC+週二達成減產協議，沙特阿拉伯宣布將在2、3月自願大幅減產100萬噸/日，其他OPEC+成員則保持小幅增產，沙特的減產主要考量疫情捲土重來對全球需求可能的衝擊，以及降低財政赤字的擴大，也避免與俄羅斯打價格戰。於此同時，美國能源署(EIA)公布最新原油庫存數據減少324.8萬桶，連續五周下降，令短線油價得到支撐。

展望原油後市，2021年全球原油消費將增長560萬桶/日，OPEC平均產量僅增加160萬桶/日，美國則減產20萬桶/日，整體需求成長仍大於供給增長，加上目前各國貨幣政策仍處寬鬆，在市場通膨預期下，油價長線有撐，但考量目前油價已達52.91美元/桶為頁岩油損平點(48~53美元/桶)，倘若油價持續走高，頁岩油產能開出後，油價將進一步承壓，預期2021年油價將介於56~60美元/桶之間。同時，油價的回穩也有利於遠東新石化產品的報價上揚。

化纖部門(PET)營運回神，R-PET為長期趨勢發展

遠東新化纖部門主要的產品為聚酯粒、固聚酯粒，預期聚酯粒在紡織產業整體的景氣回溫下，聚酯絲、聚酯棉需求將提升；固聚酯粒方面，主要應用於食品級包材，如寶特瓶、冷凍包材等，也可用於工業、醫療等多元領域，將隨著景氣復甦需求回溫。

隨著環保意識抬頭，以及歐美等各國祭出各項環保禁令及課徵塑料稅，歐盟更是宣布2025年前最少使用25%再生料製瓶，美國等各國也持續跟進，品牌大廠Adidas宣示2024年所有產品將使用100%再生料、Nike則已使用75%再生料，且需求持續上升。然遠東新為亞洲第一大、全球第二大再生酯粒(R-PET)廠商，且擁有一貫化生產優勢，目前R-PET產能為46.3萬噸，公司表示預計2025年產能目標更高達100噸(占比總產能25%)。預期在R-PET產能擴充、紡織景氣轉好以及瓶用聚酯的剛性需求下，估計化纖部門營收可望年成長14.30%達818.02億元。

2021年PTA產能仍處過剩，利差虧損難以脫離

近年中國石化廠投產規模不斷擴大，從2007年起平均增速達20%，全球產能增速則達10%，2021年新增產能更是上看1060萬噸，預期PTA利差將持續處於虧損的泥沼，但考量下游成衣訂單逐漸回溫以及油價逐步回穩，預期石化部門(生產PTA)虧損將較2020年收斂78%。同時，遠東新石化部門的營收占比從2019年的11.46%逐年下降，預期2021年將降至8.64%，虧損影響程度將下降。

權益法投資亞洲水泥，2021年獲利大幅提升17.41%

轉投資亞泥為中國第10大水泥製造商，2021年中國政府陸續推動大型基礎建設，水泥需求增漲下，水泥噸利差有望止跌反彈，水泥部門營運將維持高檔；亞泥電力部門，於2020/11收購嘉惠電力剩餘40%股權(達100%持股)，且嘉惠第二期500MV將於21Q1商轉，將長期貢獻亞泥的獲利。預期在水泥報價回升及電力事業獲利提升下，亞泥2021全年稅後淨利可達171.7億元(YoY+17.41%)，遠東新持股27%，可望獲利46.4億元，貢獻約EPS 0.79元。

權益法投資東聯化學，EG利差虧損將持續

東聯化學為亞東集團轉投資事業，為乙烯下游衍生物EG(乙二醇)專業生產商，台灣加中國年產能85萬噸，東聯化學EG的營收占比7成，主要用於生產下游的聚酯纖維、PET瓶及抗凍劑。20H1因新冠肺炎影響，下游聚酯需求大幅縮減，使華東EG庫存飆升至140萬噸，產能供過於求，導致EG行情不佳，不過20Q3後，在EG業者減產下，使庫存去化得宜，EG報價略微上揚，但上游乙烯漲幅仍大於EG，EG利差仍處虧損。展望2021年，全球EG將新增投放550萬噸，產能增幅高達31%，預期EG利差虧損仍難以脫離。預估東聯化學2021年稅後淨損為1.2億元，遠東新持股31%，將認列3720萬元的虧損，影響稅後EPS -0.01元。

4G升級5G速度降，子公司遠傳電信估衰退

遠傳為國內三大行動通訊業者之一，20Q3行動用戶數達705.8萬戶，於國內通訊業務營收市占率為24%，長年獲利穩定。展望後市，遠傳和亞太電將於3.5GHz的5G頻段進行共頻共網合作，主要是為了降低5G網路資本支出以及未來相關費用，固亞太電需支付94.7億元頻譜費用給遠傳。此外，2021/05遠傳將以50億元參與亞太電11.58%私募新股，但亞太電長年處於虧損，後續能否獲利仍須追蹤遠傳的財務公告。由於5G對設備耗能性以及5G的殺手級應用未出現，滲透率提升速度較3G升級4G緩慢，預期ARPU(每使用者平均收入)恐下滑，再加上建置5G的攤銷費用，因此預估遠傳電2021年稅後淨利略衰退6.62%至76.21億元，遠東新持有38%股權，預期獲利28.96億元，貢獻稅後EPS 0.49元。

遠東新2021全年稅後淨利成長30.01%

展望遠東新2021年，預期在紡織產業的正向循環下，石化部門(PTA)虧損收斂，加上R-PET產能持續擴張，估計遠東新2021年營收可望回升至2018年獲利水準達2367.73億元(YoY+14.47%)，因利差微幅改善毛利率提升至19.72%，營業利益157.95億元(OPM 6.67%)，受惠整體經濟環境改善，轉投資獲利較2020年提升，帶動稅後淨利成長30.01%至182.82億元，稅後EPS為2.33元。

結論：

遠東新股本為535.29億元，每股淨值37.53元，位於近3年股價淨值比歷史區間中緣。從財務結構來看，20Q3的現金及約當現金為443.12億元，來自營運現金流量為+305.84億元，自由現金流為-261.05億元，顯示公司雖然營運穩定，但在擴張上相對積極，後續仍須注意公司的資金運用情況。負債方面，20Q3負債比率為上升至56.34%，主要來自2019/11以及2020/03發行之無擔保公司債，主要用於償還短期借款及1年內到期之長期負債，以強化財務結構，雖負債比率提升，但可以觀察到利息保障倍率長年維持在5倍以上，顯示短期償債能力無虞。

獲利方面，以遠東新2021年的獲利因素分為3點，1)紡織產業正循環以及原油長線展望佳，PTA虧損將較2020年收斂，2)環保意識抬頭下，R-PET將成為主流，3)轉投資亞洲水泥獲利成長17.41%，貢獻稅後EPS達0.79元。

殖利率方面，若以2020年獲利EPS預估其股利為1.23元(股利發放率69%)，殖利率達4.27%，屬於高殖利率個股，且已連續配發30年，屬於穩定配息之公司。因此以遠東新2021年的預估淨值為41.80元，考量其獲利成長性及殖利率因素，給予0.75倍股價淨值比。操作建議上，因遠東新屬大型控股公司，股性較為牛皮，建議待股價拉回至半年線時逢低布局。