HBM、DRAM供需重估，南亞科 (2408) 30天訊號藏什麼？

付鹏談供需曲線，南亞科的關鍵回到缺貨能撐多久

市場近期討論付鹏「重新理解存储周期」，核心其實落在一件事：HBM與一般DRAM的供需曲線正在互相牽動。對南亞科(2408)來說，這個角度比單看一天股價更關鍵，因為市場現在爭論的焦點，已經從「記憶體漲價有沒有發生」推進到「漲價能不能延續」。反直覺的是，南亞科7月24日收在401元、單日重挫5.87%，但同一段時間，獲利預估卻持續被上修；股價在消化高波動，基本面數字仍在往上走，這正是多空拉鋸最集中的地方。

股價回到401元，市場反而開始重新檢查本益比

南亞科目前最容易被忽略的數字，是評價已經跟著獲利上修快速下降。以7月24日收盤價401元計算，本益比為6.8倍，預估今年本益比約6.81倍，明年約4.34倍。這組數字的意義在於，市場若相信本輪DRAM報價不是短線反彈，股價評價就可能從「高波動題材股」重新被看成「景氣循環獲利股」。

但這裡也不能只看便宜。南亞科股價從高檔回落時，成交量仍大，7月24日成交量達80,045張，代表籌碼換手還沒完全降溫。短線投資人看到的是下跌壓力，長線資金看的是今年、明年獲利能否兌現。若市場對DRAM報價延續性重新建立信心，低本益比才會轉化成評價修復；若報價上行放緩，低本益比也可能只是循環股常見的高峰折價。

第2季財報把供需緊俏直接反映成毛利率

南亞科第2季財報是這波看多論述的主要底氣。公司第2季合併營收825.49億元，季增68.2%，毛利率衝上79.5%，每股純益14.66元；上半年營收1,316.36億元，EPS達23.07元。財報背後的驅動因素很清楚：第2季銷售量與上季持平，但DRAM平均售價季增超過60%，報價上行直接推升獲利槓桿。

這也是付鹏談供需曲線能連到南亞科的原因。當需求曲線因AI伺服器、基礎設施與終端記憶體容量提升而向上，供給端又因主要大廠把產能優先排往HBM與DDR5，一般DRAM與傳統產品就容易出現供給偏緊。南亞科短期生產主力仍集中在DDR4，法人分析指出DDR4與LPDDR4合計占營收比重近70%，剛好切在供給有限、報價敏感的區段。

EPS預估從翻正走到大幅上修，法說後券商態度明顯轉向

獲利預估的變化比單一季度財報更能說明市場預期正在改寫。最新7月預估顯示，19家機構預估南亞科今年EPS為58.86元，16家機構預估明年EPS為92.31元；回看2026年1月，當時今年EPS預估約19.70元、明年約29.72元。半年內預估值連續上修，代表市場對這輪DRAM景氣的理解已經明顯改變。

券商目標價也反映這種調整。元富證券投顧7月14日給予目標價600元；瑞銀證券7月10日將目標價調至555元；摩根士丹利證券7月12日目標價為580元；凱基證券7月8日目標價為720元。這些目標價不是股價一定到達的承諾，但能看出法說後法人模型多半朝獲利上修方向調整。投資判斷的重點，是接下來單季報價與出貨能不能支撐這些EPS假設。

AI推論讓南亞科多了一條長線產品敘事

南亞科短線受惠的是DDR4供給緊缺，長線市場則開始看AI相關產品組合。公司資深副總經理吳志祥在7月21日談到，AI產業正從大規模模型訓練走向推論階段，未來大量AI運算會發生在AI PC、智慧手機、機器人與邊緣裝置，記憶體頻寬、功耗與延遲會變成系統設計關鍵。公司也積極投入客製化高I／O DRAM與3D IC堆疊技術，定位為另一成長引擎。

這段敘事需要保守解讀。南亞科目前並不能被簡化成HBM直接供應商，市場更合理的看法，是AI需求提高整體記憶體位元需求，並透過大廠產能配置改變，間接讓DDR4、DDR5與客製化DRAM報價更有支撐。新聞資料也提到，公司應用於AI基礎設施及伺服器的營收占比已逾兩成，若這個比重持續提升，產品組合改善才會成為下一階段評價上修的理由。

籌碼沒有同步轉多，這是股價波動的主要壓力

南亞科的基本面偏多，但籌碼並不乾淨。7月以來外資累計賣超58,831張，7月24日單日三大法人合計賣超16,981張，外資持股比率降至12.34%。這說明即使市場認同記憶體景氣回升，外資在高波動環境下仍會調節部位，股價容易被大盤與同族群情緒牽動。

另一面是投信今年仍扮演承接角色，今年以來投信累計買超49,212張，外資今年以來則賣超52,765張。這種結構代表南亞科目前並非單一路徑行情：本土資金看的是獲利上修與產業循環，外資則更敏感於全球記憶體股波動、台股系統性賣壓與估值回檔。若外資賣壓縮小，股價反彈會比較順；若外資延續調節，即使財報佳，股價也可能先震盪。

風險在於景氣高峰疑慮與評價承受度

看多南亞科必須同時承認兩個風險。第一，記憶體是高度循環產業，報價上漲會刺激市場擔心供給回來。近期市場已多次討論中國DRAM供給擴張、韓國大規模半導體投資計畫，以及PC、智慧手機等消費端客戶對價格承受力的限制。若第3季以後報價漲幅低於市場期待，EPS上修速度會放慢，股價也可能先修正評價。

第二，南亞科股價雖然以預估獲利計算本益比不高，但股價淨值比為5.09倍，代表市場已經給了景氣反轉的期待。當股價一天可以下跌5.87%，投資人不能只用低本益比判斷安全邊際。若AI相關產品進展、客製化DRAM布局或伺服器營收占比提升速度不如預期，市場可能重新把焦點放回傳統DRAM循環，評價就會更保守。

偏多的理由是獲利上修還沒被完全否定

南亞科現在的投資邏輯，可以收斂成一句話：股價在反映風險，獲利預估仍在反映供需緊俏。401元的位置搭配今年EPS 58.86元、明年EPS 92.31元，讓市場有條件重新評估評價；第2季毛利率79.5%也證明報價上行已經轉化為獲利，而非只停留在產業口號。

後續關鍵不在短線漲跌，而在三件事能否延續：DRAM報價維持上行、AI基礎設施與伺服器需求支撐產品組合、外資賣壓逐步收斂。若這三項同時成立，南亞科評價有望上修；若其中一項失速，股價波動會放大。以目前資料判斷，基本面仍支持偏多看法，但進場節奏需要尊重記憶體循環股本來就劇烈的波動特性。