騰訊(TCEHY)營收優於預期，AI支出回報跟得上嗎？

 

營收超預期，淨利表現留下壓力

騰訊(TCEHY)第二季營收達2,047.8億元人民幣，年增11%，高於市場預估的2,021.7億元。國內遊戲加速成長，加上AI推薦模型推升廣告收入，帶動營收跨過預期門檻。

獲利端的訊號較為分歧。第二季淨利為560億元，年增近1%，低於分析師預估的618.2億元；排除一次性因素與部分非現金項目後，利潤為684億元，年增9%。這代表本業獲利仍有成長，只是會計淨利與市場期待之間仍有落差。

騰訊各主要業務的毛利皆有成長，基本盤維持擴張。營收成長快於淨利，也讓市場開始檢視AI投資、競爭支出與獲利轉換速度。資本支出主要先影響現金流，後續才會透過折舊等項目逐步反映在損益表，因此淨利低於預期，不能直接全數歸因於當季資本支出。

 

國內遊戲增速回升，海外業務受到匯率干擾

第二季國內遊戲收入達473億元人民幣，年增17%，明顯高於第一季的6%。「三角洲行動」與「特戰英豪」等主力遊戲表現強勁，顯示新品與既有內容營運開始拉高成長速度。對遊戲公司來說，單季爆款可以推升收入，能否延續仍要看玩家留存、內容更新與後續商業化。

國際遊戲收入年減0.8%，固定匯率下則成長4%。兩組數字放在一起看，海外業務仍有成長，只是匯率換算吃掉了帳面增幅。國內遊戲成為本季主引擎，海外市場則維持較溫和的擴張。

這也讓騰訊的遊戲版圖呈現兩種節奏。中國市場靠主力作品拉高增速，國際市場需要同時面對產品週期與匯率波動。後續若要確認遊戲成長的延續性，國內收入能否維持高雙位數增幅，以及海外固定匯率成長能否加速，會比單季帳面年增率更有參考價值。

 

AI廣告已經貢獻收入，微信助手仍在測試階段

行銷服務收入達436億元人民幣，年增22%。騰訊將成長歸因於AI廣告推薦模型持續升級，系統能更精準地判斷微信等平台該向用戶展示哪些廣告。這類AI應用已有清楚的營收連結，推薦效率改善後，可以提高廣告轉換與平台變現能力。

微信擁有超過14億用戶，近期也開始小規模測試AI助手「小微」。目前仍處於原型測試，產品滲透率、使用頻率與收費模式尚未形成足夠證據。廣告推薦已進入商業化，AI助手則提供另一條潛在成長路徑，兩者所處階段需要分開評估。

微信生態系的優勢在於龐大用戶基礎與高頻使用場景。若「小微」未來能深入搜尋、社交、內容與交易流程，騰訊便有機會把模型能力轉成更多服務收入。現階段能確認的成果仍集中在廣告效率提升。

 

資本支出季增65%，AI回報速度成為股價壓力

騰訊上月推出最新AI模型「Hy3」，並計畫向全球擴展。面對阿里巴巴(BABA)、DeepSeek與Moonshot AI競爭，公司第二季資本支出達528億元人民幣，季增65%，主要用於採購與建置運算基礎設施。

這筆投入規模很大，市場需要看到更多營收與獲利成果，才能提高對投資回報的信心。截至今年8月12日週三收盤，騰訊港股年內回跌26%，反映投資人對AI競爭與支出攀升的疑慮。股價下跌可以說明預期轉弱，單靠跌幅仍無法判斷估值高低。

我會把騰訊後續觀察拆成三層：國內遊戲能否維持增速、AI廣告收入能否延續高成長，以及AI基礎建設能否逐步帶來新收入。遊戲與廣告已提供成長證據，AI助手與自研模型仍需要更多商業化成果。若資本支出持續增加，收入與主要業務毛利也同步擴張，投資邏輯仍有支撐；若支出高檔延續，同時廣告、遊戲與經調整利潤一起降速，市場對AI投資回報的疑慮便會繼續升高。