金山雲(KC)單季營收創高，毛利率撐得起150億資本支出嗎？

 

AI雲端帳單成長82%，推動單季營收突破30億人民幣

金山雲(KC)在2026年第二季交出成立以來最高的單季營收，總營收達30.72億人民幣，年增31%。其中，AI雲端帳單收入增至13.3億人民幣，年增82%，已成為本季最主要的成長引擎。AI需求開始轉成收入規模，營運槓桿也跟著浮現。

公有雲服務貢獻23.58億人民幣，約占總營收77%；企業雲服務則有7.14億人民幣。這組數字顯示，金山雲目前仍以標準化程度較高的公有雲支撐營收，企業雲則受到專案交付時點影響，季度波動會更明顯。

獲利改善比營收創高更有研究價值。第二季調整後毛利率升至15.4%，調整後營業利益達1.24億人民幣，營業利益率寫下4.0%的歷史新高，並首度轉為正數。調整後淨損也收斂至600萬人民幣，距離損益兩平只差臨門一腳。

第一季公司還在談毛利率復甦，第二季已看到營業利益轉正。規模經濟開始穿過損益表，這是金山雲營運體質改善的重要一步。後續仍要確認這項改善能否延續數季，避免單季產品組合與交付節奏放大成果。

 

小米關聯交易上限提高，營收可見度仍取決於實際採購

金山雲股東已於今年6月批准提高與小米相關的關聯交易上限，2026年及2027年合計上限達100億人民幣，較調整前增加39%。小米生態系可提供大型且相對穩定的需求入口，也讓金山雲有更多空間承接AI運算、雲端儲存與相關託管需求。

交易上限代表可承作規模，實際營收仍取決於小米的採購需求、專案進度與服務交付。投資判斷上，我會把100億人民幣視為需求空間與商業關係深化的訊號，還需要搭配後續關聯交易金額及收入認列速度一起看。

企業雲近期需求偏弱，管理層將原因歸於採購預算遞延，以及專案組合重新分類。公司表示下半年已有強勁的專案儲備準備交付，並計畫把部分專案制業務轉向持續營運模式。若轉型順利，收入波動有機會下降，客戶關係也能從單次建置延伸至長期服務。

這裡仍有一段執行落差要追。專案儲備需要完成驗收才能認列收入，上游設備漲價也可能迫使客戶重新分配預算。下半年企業雲收入、專案交付進度與合約型態，將決定管理層對長期穩定成長的說法能否獲得數字支持。

 

150億人民幣資本支出維持不變，折舊與資料中心成本同步上升

面對AI伺服器需求，金山雲維持全年150億人民幣的資本支出規畫，落在第一季提出之150億至200億人民幣區間的下緣。第二季若納入第三方融資及租賃取得的使用權資產，單季資本支出已達33億人民幣，顯示運算基礎設施仍處於密集部署期。

大規模建置很快反映在成本端。第二季資料中心成本增至9.9億人民幣，折舊與攤銷也升至9.64億人民幣。雲端產業有點像長坂坡後的長途行軍，前線需求衝得快，後勤補給與資產調度更考驗管理層；伺服器買進來只是起點，利用率、定價與客戶合約才決定投資報酬。

截至今年6月30日，公司持有46.74億人民幣現金及約當現金，短期仍有資源支應擴張。只是全年資本支出規模遠高於單季營業利益，資本效率將主導獲利品質。未來幾季需要同時觀察運算資產利用率、折舊壓力與營業利益率，單看營收增速容易低估建置成本。

 

MaaS利潤率領先算力租賃，中立供應商定位開始產生差異

金山雲將中立供應商定位視為競爭優勢。公司沒有推廣自有大型模型的壓力，可以依照客戶需求提供不同第三方模型，再搭配託管與雲端服務。對企業客戶來說，這種模式降低了綁定單一模型的風險，也保留模型升級與切換的彈性。

模型即服務(MaaS)，指客戶透過雲端直接調用AI模型並依使用量付費。財務長表示，目前MaaS業務利潤率已明顯高於傳統AI算力租賃。算力租賃較接近資產出租，MaaS則增加模型調度、維運與服務層價值，較有機會提高每單位運算資產的收益。

公司也已對儲存及運算能力調高價格，多數客戶對成本轉嫁的接受度良好。這同時反映AI算力供給偏緊，以及客戶對穩定服務具有付費意願。MaaS與漲價共同支撐毛利率，也能解釋第二季營業利益率升至4.0%的部分原因。

開源模型普及有助於降低企業導入門檻，並增加AI代理應用情境。金山雲將動態調整MaaS與傳統合約算力的資源配置；若高毛利服務占比持續上升，獲利擴張可能快於營收成長。這項推論仍需後續毛利率、MaaS收入占比及客戶使用量支持。

 

晶片短缺與模型更迭，限制AI雲端獲利的延續性

管理層已把晶片供應緊張視為長期市場狀態，並透過增加供應商、擴大中國製晶片相容性來降低斷鏈風險。供應來源更多可以提高韌性，卻也可能增加軟體適配、效能調校與維運複雜度。晶片取得速度最終會影響新增算力上線與客戶交付。

MaaS本身也有波動。代幣定價改變會影響服務收入與毛利，新模型推出頻率則可能改變客戶使用偏好。當模型快速迭代，既有運算配置與服務方案需要持續調整，高利潤率能否維持仍需多季數據確認。

在2026年第二季財報發布後，高盛(GS)、摩根士丹利(MS)與瑞銀(UBS)仍關注MaaS模式的持久性、資本投資回收期、晶片供應限制，以及企業雲成長放慢。法人態度偏中性，反映市場已看到營業利益轉正，也尚未完全消除高資本支出帶來的疑慮。

金山雲已跨過單季營業利益轉正的門檻，AI雲端收入、MaaS利潤率與漲價能力提供了正面證據。接下來的判斷要放在三項數據：企業雲專案能否如期交付、毛利率能否承受折舊增加，以及150億人民幣資本支出能否帶動更高的資產利用率。轉折已出現，持續性仍需數季確認。