AI上游供應鏈先接單，放量能否等到預算與擴產落地？

 

軍工射頻先接單，真正放大營運的還在預算

生成式 AI 與地緣政治同時發力，上游零組件與基礎設施供應商先被推上台面。NVIDIA(NVDA) 今年跌了 4.57%，Microsoft(MSFT) 反而漲 1.68%，市場關注點開始往更上游移動。這波資金在看的是雷達、光罩、光纖、記憶體這些底層環節，前端品牌聲量高，關鍵零組件的議價與擴產節奏更直接。

M-tron Industries(MPTI) 就是典型案例。公司在投資人會議中說，約七成營收來自國防應用，其中約三成三直接連到飛彈內容。今年又拿到約 950 萬美元的反無人機雷達訂單，單一客戶年營收從去年約 15 萬美元跳到今年約 600 萬美元。這種變化很直接，無人機威脅與電子戰升溫，射頻模組和高精度雷達的需求同步抬頭。

 

M-tron 的營收與毛利先跑，彈藥預算還在等審議

公司最新季度營收約 1,510 萬美元，毛利率 43%，調整後 EBITDA 利潤率 22%。訂單待交量一年內成長 37%，長期營收成長目標也從 10% 上修到約 12%。財務面，手上現金約 9,500 萬美元，過去半年又透過認股權與權利發行籌資約 7,000 萬美元，資金主要投向擴產、自動化，以及併購射頻零組件業者。

這些動作顯示，公司想把自己從單一零件供應商往模組與子系統推進。功率放大器、低噪聲放大器、波導、可調濾波器與天線，都在擴張範圍內。精準制導彈藥與電子戰系統的零組件需求，正好給這條路徑提供了需求側支撐。

但管理層也講得很清楚，真正放大營運的還在後面。執行長 Cameron Pforr 說，公司已被多家主承包防務商邀請投標，並參與其中「過半」計畫，飛彈支出增加要到 2027 年才更明朗，並可能在 2028 年開始對營運產生「有意義的影響」。這代表現在看到的是接單與產能準備，後面還要等聯邦預算走完流程。現階段是暖身賽，後面的主場在預算案。

 

光罩需求跟著先進製程走，Photronics 卡位 7 奈米以上

Photronics(PLAB) 的故事，則是半導體製程最上游。公司在 Midwest IDEAS Conference 說，策略明確往高階光罩與先進製程集中，最新季度中，高階半導體產品已占整體半導體業務 44%，創歷史新高。光罩是晶片設計轉成實體電路的模板，每一款晶片設計都要對應一整套光罩，製程越先進，層數越多，單案價值也越高。

公司引用 Morgan Stanley 報告指出，90 奈米一整套光罩約帶來 5 萬美元營收；到了 14 奈米，單一設計可能要 70 到 80 片光罩，一套可創造約 100 萬美元收入；到 5 奈米，單一光罩組合營收可達 1,000 萬到 2,000 萬美元。這組數字講得很清楚，先進節點越往前，光罩價格與複雜度都同步上升，價值密度也跟著放大。

Photronics 目前在美國 Boise 廠可量產到 7 奈米，並朝 4 奈米能力升級中。雖然這項能力還沒轉成營收，但它說明公司已經在卡位未來外包機會。美國德州 Allen 廠正從 180／130 奈米升級到 65 奈米，這會分流部分 Boise 產能，讓 Boise 專攻 7、10、14、22 奈米高階光罩。韓國廠也在擴建，目標支援到 8 奈米，預計約一年內完工。

 

美國晶圓廠回流，EUV 光罩門檻也把節奏卡住

管理層對美國晶片製造回流抱有期待。TSMC(TSMC)、GlobalFoundries 與 Samsung 都在美國擴建晶圓廠，本地光罩需求有機會跟著上升，美國營收占比在 2027 財年可望小幅提高。這條線的邏輯很直，晶圓廠回來，周邊供應鏈也要重新配置。

但最先進的 EUV 光罩市場，Photronics 仍走選擇性投入。副總 Ted Moreau 提到，EUV 光罩多由晶片廠自製，外包機會有限，加上完整投資計畫成本可能高達 3 億美元，財務壓力不小。公司目前全球營收約 80% 來自亞洲，美國占約 17% 到 19%；顯示器光罩市占約 28%，半導體光罩整體市占約 10%。資本支出也從過去約占營收一成，近年明顯提高，目的是支援德州與韓國擴建，以及老舊設備汰換。擴產在走，財務紀律也還在守。

 

日本三家公司，分別押在記憶體、顧問與光纖

如果把視野拉到日本，Kioxia Holdings、Baycurrent 與 Furukawa Electric 分別代表 AI 基礎設施的三個方向。Kioxia 的約 3.8 兆日圓營收全數來自 Memory Business，主攻 NAND flash 與 SSD，直接綁定雲端平台、資料中心與 AI 硬體。分析師預期未來幾年盈餘成長強勁，淨利率與股東權益報酬率都亮眼，公司還宣布最高 8,000 億日圓庫藏股，管理層對長期需求與資本效率的態度很鮮明。

但波動也很大。近期股價劇烈震盪、財測下修，加上記憶體本來就屬於高循環產業，這是一條高槓桿成長線。Baycurrent 則是 AI 顧問與數據轉型服務，約 1,586 億日圓營收全部來自日本本土 Consulting Business，聚焦 AI、智慧自動化與雲原生專案。分析師估未來三年營收與獲利年複合成長約 21%，淨利率在兩成中段、ROE 接近 40%，屬於輕資產、高效率模式。

Furukawa Electric 走的是光纖與光纜。公司市值約 2.7 兆日圓，產品還涵蓋寬頻設備、能源基礎建設與汽車線束等。分析師預估未來三年盈餘年成長約 20.8%，受惠於光纖與資料中心建置潮，近年也有產能擴張與獲利率改善。不過，現金流對債務覆蓋仍偏緊，最近財報還有大型一次性項目，股價也很震盪。成長與風險，在這幾家公司身上都很直接。

 

上游戰場先成形，能否放大還看預算與資本結構

把這些公司放在一起看，主軸很一致。美中科技戰、國防預算、AI 算力擴張，以及晶片與資料中心回流美國，正在把上游供應商推到前線。M-tron 卡在精準武器與雷達系統核心，Photronics 盯住先進製程光罩，日本的 Kioxia、Baycurrent 與 Furukawa 則分別切入記憶體、顧問與光纖網路。

這條線能不能繼續往前，還有三個觀察點。第一，國防訂單是否跟著預算審議落地，M-tron 的飛彈支出時程已經講到 2027 到 2028 年。第二，EUV 光罩與高階記憶體這類生意資本密集，擴產速度和財務結構要一起看。第三，AI 需求要從短期熱度變成長期基建，資料中心、晶圓廠、光纖與射頻模組都得同步吃到訂單。上游先熱，放量靠時間。