減肥藥雙雄財報都優於預期，下一代藥物誰先搶下估值

 

第三季財報把市場預期拉回來

諾和諾德(NVO)最新第三季財報優於市場預期，主因還是Wegovy口服藥在全球GLP-1市場賣得很強。公司也把全年展望往上調，在固定匯率下，調整後營收與營業利益成長率，從原先預估的負6%到持平，提高到負2%到2%之間。這代表管理層對今年剩下幾個月的把握度，明顯比前一季更高。

第三季營收是792億丹麥克朗，約119億美元，年增4%，也高於FactSet預估的736億丹麥克朗。調整後營業利益達317億丹麥克朗，同樣高於市場預期的286億丹麥克朗。對我自己來看，這組數字先回答了一件事：公司仍有成長力道，只是成長節奏已經不像前幾年那麼單純。

 

核心藥物還在撐，但競爭壓力沒有退

Wegovy口服藥今年初推出，單季銷售額達54億丹麥克朗，明顯高於分析師預期的45億丹麥克朗。Wegovy注射劑賣出204億丹麥克朗，糖尿病藥Ozempic賣出297億丹麥克朗，也都比市場預期更好。這幾個數字說明，諾和諾德目前的現金牛，還是靠這兩條主線在推。

Wegovy口服藥的放量很重要，因為它代表公司在減肥藥市場的產品組合，還有延伸空間。只是這條線接下來會面對更直接的競爭，尤其是禮來(LLY)已經在美國市場追得很快，甚至部分領域已經超前。市場現在盯著的，也從單純看誰賣得多，轉成看誰的下一代藥物更能打。

投資人關心的範圍也變廣了。除了減重本身，心臟病、腎臟病、睡眠呼吸中止症和關節炎這些肥胖相關疾病，會不會被藥物治療打開新需求，已經變成下一輪估值想像的重要來源。這種延伸能不能落地，還要看後續臨床與商業化進度。

 

禮來先交卷，諾和諾德還在追趕

在諾和諾德公布財報前，禮來(LLY)上週已經先交出一張漂亮成績單。Mounjaro與Zepbound的需求很強，第三季財報優於預期，也上調了全年展望。禮來財務長還提到，美國總處方量和新患者人數較前一季翻倍，顯示市場滲透率仍在擴大。

但禮來的口服減肥藥Foundayo，單季表現仍未達預期。這讓市場看得更清楚：目前這個市場的高成長還在，產品之間的勝負已經開始分層。諾和諾德有先發優勢，禮來有追趕速度，兩家公司接下來都要拿出更完整的第二階段產品。

市場焦點正在往下一代藥物移動。這點對諾和諾德特別關鍵，因為只靠既有爆款撐著，市場給的耐心不會太長。公司要重新建立成長敘事，得把口服藥、注射劑與新適應症串起來，讓投資人看到後續不是只剩存量紅利。

 

股價先受傷，管理層要先把信心補回來

諾和諾德在哥本哈根上市的股票今年以來下跌約17%。今年9月，股價還因為公司沒能向投資人保證Wegovy後續成長策略，單日重挫近8%。這段走勢很直接地反映出一件事：市場對它的要求，已經從「能不能成長」，變成「成長能不能持續」。

公司這次上調財測後，執行長Mike Doustdar說，復甦動能正在增強，但也提醒，轉型與復甦不能只靠單一季度的優異表現來確立。他的意思很清楚，財報可以修補一部分信心，接下來還要看公司能否把產品、策略和執行力連起來。

財務長也有異動。任職27年、做了9年財務長的Karsten Munk Knudsen，將在2026年底離職，由瑞士皮膚科公司Galderma現任財務長Luigi La Corte接任。這種人事調整通常也會被市場拿來一起看，因為它關係到公司接下來的資本配置、財測溝通與復甦節奏。

我自己的看法很直白：這份財報讓諾和諾德先走出去年那種低潮感，但競爭對手的壓力還在，市場對後續成長的要求也更高。短期上，財報優於預期和財測上調能撐住評價；中期能不能站穩，還是要看Wegovy之後的產品接力，以及新適應症能否真的變成業績。